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全年看盈利增速可能只有个位数。很显然

来源:未知 作者:admin 人气: 发布时间:2019-01-10
摘要:博道基金何晓彬:转角微光,逆风前行 文 | 博道基金研究部总经理、量化高级投资经理 何晓彬 回望2018 复盘2018,股票市场经历了盈利和估值驱动象限里最困难的情形——“戴维斯双杀

博道基金何晓彬:转角微光,逆风前行

文 | 博道基金研究部总经理、量化高级投资经理 

何晓彬

回望2018

复盘2018,股票市场经历了盈利和估值驱动象限里最困难的情形——“戴维斯双杀”。上半年在金融去杠杆和中美贸易纠纷内外因素夹击下,风险偏好急剧下滑,市场估值水平快速下行,沪深300指数PE(TTM)从1月底15.7倍快速下降到7月初11.5倍;下半年经济从“韧性”转为“稳中有变”,到四季度再转为“变中有忧”,上市公司盈利显著回落,叠加潜在内外部政策因素冲击,盈利展望变得更加悲观,由此拖累市场进一步下行。年初我们内部模型对2018年全部A股盈利展望是11%,已经显著低于市场一致预期14%,而截至2018年三季报全部A股的盈利增速已经回落到11%,全年看盈利增速可能只有个位数。很显然,各个因素变化超出市场多数人的预期,这是驱动今年股票市场走势的主要矛盾。

2018年初展望时我们认为2017年极低市场波动率不是常态,2018年波动率中枢会显著上移,全年来看,沪深300年化波动率回升到22%,显著高于2017年9%年化波动率。各个资产波动率中枢的上移给各个类型策略带来了显著的影响,2018年CTA策略显著受益于商品波动率中枢的回升,股票市场波动率变化带来价量因子阿尔法的回归,叠加基差贴水收敛,市场中性策略重回大家的视野。两年多的低潮期使得量化对冲策略受到极大的挑战,“微光”正现,量化对冲策略正在逐步走出低谷。

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加大另类资产配置

防范潜在尾部风险

波动率变化主要源于估值的波动,它的慢驱动变量是利率,快驱动变量是风险偏好。延续借鉴华泰金工的量化周期分析框架,更新A股波动率周期变化规律,我们认为波动率长周期(100个月)变化取决于利率中枢的迁移,短周期(40个月)变化取决于风险偏好的往复。数据看短周期波动率中枢仍处于抬升过程中,时间可能要持续到2019年二季度,目前宽信用疏通机制不畅,2019年上半年经济和盈利快速下滑的潜在概率很高,可能进一步影响风险偏好,考虑到波动率具有聚集特征,组合上应该防范潜在可能的尾部风险。

(数据来源:Wind、博道基金,截至2018年12月31日)

AQR(编者注:AQR资本管理公司是全球第二大对冲基金)在他们一篇文献里提到低成本尾部风险对冲的五种方案,对于当下组合应对潜在尾部风险管理具有借鉴意义,这些方案分别是:(1)风险分散化,而不仅仅是资产;(2)主动管理波动;(3)配置低相关的另类资产;(4)利用低beta的权益资产;(5)在尾部风险发生前制定风险管理预案。因此,从持仓结构视角看,2019年上半年应该重视高分红、逆周期等低beta权益资产;从资产配置视角看,2019年上半年应该加大市场中性策略、CTA策略等低相关另类资产的配置。

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